当前恐过于紧缩！6月会议上美联储是否会调整这一共识？

如果新冠疫情后的通胀是一个特征而不是一个缺陷（这一点目前还没有定论），那么美联储可能会忍不住提高对中性长期利率的假设。注：所谓的中性利率，指的是既不刺激也不减缓经济增长的均衡利率，政策制定者隐含的中性利率估计在过去四年中几乎一直停留在0.5%（即从2.5%的长期联邦基金利率预测中值中减去美联储2%的通胀目标）。美联储政策制定者的立场将在6月13日至14日的政策会议上变得更加清晰，届时他们将更新经济预测，包括他们对中性长期利率的共识。由于新冠疫情和去年的能源冲击对供给侧的严重扭曲，名义上的中性利率出现不确定性。但随着情况逐渐趋于正常，纽约联储在暂停三年之后恢复了对利率的季度预估。上周五公布的最新数据显示，根据L-W模型（“劳巴赫-威廉姆斯”模型），今年第一季度的中性利率为1.14%，与上一季度的1.16%几乎没有变化。L-W模型是最受关注的中性利率预测工具之一，尤其是因为该模型的共同设计者之一威廉姆斯目前是纽约联储主席，也是美国联邦公开市场委员会（FOMC）的重要成员。粘性通胀和强劲的劳动力市场给利率带来的短期压力似乎在上升，这使得利率制定者有可能在今年进一步提高政策利率，并在更长时间内将其保持在较高水平。如果他们认为疫情后的世界是一个去全球化、制造业回流、供应中断、能源改造和工人短缺的世界，那么结构性通胀很可能比之前想象的要高，中性利率也是。这是德意志银行经济学家的观点，他们认为中性利率接近1%。如果中性利率的水平达到1%左右或更高，那么人们将担心当前的利率仍不足以控制通胀，需要进一步收紧。在今年2月的一份深度报告中，他们计算出，基于广泛模型和市场信号的中性利率预期已从2012年至2019年期间约50个基点的历史低点升至约100个基点。他们认为，所有中性利率估计值的一致上升趋势提供了一些信心，即中性利率已经从疫情前普遍的历史低位上升。同时承认这些估计值存在“很大的不确定性”。从最近的低水平上调中性利率可能也会增加市场对其长期水平和方向的不确定性。这将推高投资者购买长期债券所需的“期限溢价”或补偿。不过，如果中性利率真如威廉姆斯所说的接近于零，那么目前的政策就太过紧缩了。Fathom Consulting美国分析主管Kevin Loane指出，政策制定者在出现分歧时往往倾向于采用L-W模式。对美联储官员来说，模型现在与他们的观点一致或许是件好事，但如果差距再次开始扩大，他们可能就有麻烦了。Loane认为，现在改变对中性利率的估计会使其释放的信息复杂化。事实上，改变估计往往会使沟通变得更加棘手。威廉姆斯在5月19日的讲话中表示，“没有证据”表明极低的自然利率时代已经结束，疫情对中性利率的影响似乎“相对温和”。他还表示，事实上，中性利率将“略低于零”，但没有给出具体时间表。这表明，美联储目前5.00%-5.25%的政策利率目标区间已经是高度紧缩的，很快就需要下调。不过，投资者并没有准备好接受中性利率低于零的情况，这也将给美联储带来重大的沟通挑战。