违约激增！1.4万亿美元垃圾贷款市场岌岌可危

由于美联储激进的加息行动增加了持有浮动利率债务的公司的压力，今年1.4万亿美元的美国垃圾贷款市场的违约率急剧攀升。根据高盛对PitchBook LCD数据的分析，从1月1日到5月底，美国垃圾贷款市场有18起债务违约，总额达210亿美元。违约数量和总额都超过了2021年和2023年全年的总和。其中仅5月份就发生三起债务违约，总额达78亿美元，这是自三年前新冠疫情高峰期以来的最高水平。这些失败凸显了债台高筑的低评级公司所承受的压力，它们首当其冲地承受着美联储收紧货币政策的冲击。高盛首席信贷策略师Lotfi Karoui评论道，“贷款市场上最弱的发行人正在经历支付冲击”。当美联储在新冠疫情高峰期将利率削减至接近于零时，许多被评为垃圾级的公司大量持有杠杆贷款，这些贷款的成本会随着现行的利率浮动。PitchBook LCD的数据显示，2019年至2021年期间杠杆贷款的发行量几乎翻了一番，达到6150亿美元。然而，美联储在短短14个多月的时间里将政策利率目标区间上调至5%至5.25%，使得借款人面临更高的利息支付，且经济增长放缓可能会挤压其收益。Karoui补充说，这种组合“对于有很大一部分持有浮动利率债务的公司来说确实是个问题”。 根据评级机构穆迪的分类，今年首次违约的公司包括电影广告集团National CineMedia和基础设施服务提供商QualTek。还有一些公司在2023年之前已经违约，例如Envision Healthcare和床垫公司Serta Simmons。许多被评为垃圾级的公司现在依赖杠杆贷款作为重要的融资来源，该资产类别已经膨胀到与垃圾债券市场大致相当的规模。银行分析师和评级机构预计违约率将进一步上升，因市场预期转向利率保持较高水平的时间更长，并且美联储激进加息的滞后效应已经显现。这种威胁使持有高风险债务的投资者黯然神伤，随着借款人难以获得新资金，可能有更多公司面临评级下调、重组和破产。德意志银行欧洲和美国信贷策略主管史蒂夫·卡普里奥说，“我们正在等待一个非常重磅的违约周期”。使情况更加复杂的是，杠杆贷款的最大买家——贷款抵押债券（CLO）由于其自身资本结构中的安全机制，无法持有大量高风险债务，信用评级下调可能导致它们可能被迫减少敞口，这可能会扰乱市场，加大企业获得融资的难度。具体来看，CLO对它们所能持有的低评级债务的数量有上限，对CCC评级债务的持有门槛通常为7.5%。这一门槛至关重要。如果更多公司的信用评级被下调至CCC级，则可能会迫使CLO经理开始以交易价格而非票面价值来衡量其表现最差的贷款。这就降低了投资组合的平均价值，并可能触发资产覆盖测试——一种保护高评级投资人的信用增强措施，从而导致现金流从低评级债券投资者转向高评级投资者。资产管理公司TCW的贷款投资组合经理德鲁·斯威尼（Drew Sweeney）表示，投资者对较低质量的B级贷款仍有需求，前提是他们相信这些贷款不会降级。B级贷款的评级略高于CCC。当前，市场对违约的预测正在上升，尽管预测因贷款广度、违约定义和不同的经济预测而异。根据LCD的数据，在截至2023年5月的12个月里，贷款违约率为1.58%，高于4月份的1.31%，也是自2021年5月以来的最高水平。Karoui指出，2021年至2023年的贷款违约情况相对较少，因此市场可能只是恢复“正常”。但上升速度仍高于投资及公司债券违约率，后者的利息固定，因此较慢感受到美联储政策变化的影响。根据高盛对穆迪数据的分析，截至4月30日的三个月中，美国垃圾债券的年化违约率为3%，与今年2月持平，仅略高于去年同期的2%。相比之下，同样的贷款违约率在4月份达到6%，高于去年同期的2%。Brandywine Global Investors的投资组合经理John McClain指出，除了利率压力之外，“贷款领域的信用质量不如债券领域”。评级机构标准普尔认为，到明年3月，其追踪的12个月垃圾贷款违约率可能会从2023年4月的1.42%升至2.5%的长期平均水平。但在悲观的情况下，“压力大的借款人数量”可能激增，信贷挑战持续存在，这意味着“许多发行人无法获得资金”。TCW的斯威尼表示，一些前景向好的公司仍会找到有意愿的贷款人。支持许多贷款发行人的私募股权公司“不会在他们认为资本投资可能更有价值时放弃”，他说。