宏观漫谈-“股权财政”能否替代“土地财政”？-粤开证券首席经济学家 罗志恒

图：内地政府引导基金历年设立情况　　在房地产下行、“土地财政”难以为继的背景下，寻找新的财政收入增长点、弥补财政资金缺口成为地方政府迫在眉睫的问题，“股权财政”受到众多经济学家和财政人士的关注和讨论，希望国有资本和国有资源能在国家财政中发挥更大的作用。　　有关股权财政，我们需要具备三点认知：　　一、“股权财政”是新提法，不是新实践　　“股权财政”是指政府凭借产权所有人和出资人身份从国有资产使用中获得收入，对应的是“土地财政”，市场对其讨论越来越多，但尚未有一个明确、清晰的概念。实际上，这是一种不严谨的提法，容易引发公众对政府权利过度干预市场的认知和预期，且在实践中早已有之。　　一方面，部分观点认为“股权财政”是提高国有资产的收益率。有专家通过简单的测算指出，通过提质增效、提高国资总资产收益率一个百分点，则可产生超3万亿元的收益，弥补土地财政减少带来的收入缺口。但实际情况是，财政部资产管理司数据显示，2021年国有企业利润总额为4.31万亿元（人民币，下同），据此计算的国有企业总资产收益率为1.5%，提高一个百分点意味着利润总额增长三分之二，实现难度较大。从上市公司来看，由于国企大多涉足重资产行业、公用事业等，其盈利能力长期低于民营企业。提高国有企业利润率一直在推进中，但这是一个中长期课题，短期内难以迅速见效。　　另一方面，部分观点认为“股权财政”即发挥国有资本的引领和带动作用，吸引社会资本参与投资具有核心竞争力的高新产业、国有资本实现保值增值，在实施资本市场有序退出后，投向下一个产业，实现良性循环。简而言之，政府将原项目中的财政拨款补助变为投资和股权，即“拨改投”，实际地方政府已经这样操作很多年了。进入21世纪后，政府希望解决创投企业股权融资市场失灵问题，又不希望以传统直接财政补贴的形式耗费大量财政资金，政府引导基金模式应运而生。根据私募通数据，截至2023年一季度，中国共设立2126只政府引导基金，目标规模12.9万亿元，已认缴规模约6.6万亿元。　　二、股权财政短期内无法取代土地财政　　首先，从收入体量来看，股权财政与土地财政相差巨大。2023年全国国有土地使用权出让收入6.68万亿元，即使较上年减少超2万亿元，相当于一般公共预算收入的61.4%；国有资本经营预算收入5689亿元，与土地出让收入体量相去甚远。同时“土地财政”不仅是指政府性基金预算中的土地出让收入，还包括房地产贡献的相关税收，如开发环节的耕地占用税、城镇土地使用税、土地增值税、企业所得税，交易环节的增值税、契税、印花税，以及居民转让环节的增值税和个人所得税等，同时还包括经营性房地产的房产税等。2021年土地财政贡献财税收入占全国财税收入（一般公共预算收入与政府性基金预算收入之和）近四成，达到37.9%，占地方政府的53.1%。　　其次，土地财政对经济的拉动作用是“股权财政”无法达到的。土地财政与房地产业相伴相生，作为国民经济的重要支柱，2023年房地产业增加值接近7.4万元，占GDP的比重达到6.1%。同时，房地产业还间接带动了建材、家具、有色金属、水泥等制造业，以及金融、商务服务等第三产业。而地方政府为了推动产业转型升级，新成立的政府引导基金更加聚焦新一代信息技术、高端装备制造、生物医药、新能源、新材料等重点领域，短期内规模有限。　　再次，股权投资尚没有成熟的机制，而且容易引发隐性债务问题。当前地方政府主导的股权投资存在优质项目稀缺、专业管理人才缺乏、投资限制较多等问题，实际国有资本经营收益率较低甚至为负。同时，为了吸引社会资本进入，政府往往在募资阶段承诺最低收益，容易产生地方隐性债务问题。　　三、“股权财政”的本质在于推动经济转型　　政府获得财政收入的形式主要包括税费利债，其中税收才是财政收入的主力军。市场上关于“股权财政”的讨论，是想表达从过去以地引资的模式转向基金招商和重塑税基，并非真正意义上的股权财政。如前所述，中国目前“四本账”中的国有资本经营预算、政府性基金预算中的土地出让收入就是真正的股权财政。基金招商、政府股权投资的意图是发挥国有资本的引领作用，吸引社会资本参与投资具有核心竞争力的高新产业，实现国有资本保值增值的同时，重塑税基和产业结构，从过去的“以地引资”过渡到“政府引导基金重塑税基”，实现税收与经济的同步性。配稿题配稿题配稿题配稿题