加息作用被一个关键变量严重抹杀，美联储还得加码“追”

美联储虽然已经以上世纪80年代以来最快的速度加息，但华尔街的一些人士认为，未来还有很长的路要走。高盛发布的一项受欢迎的华尔街指标显示，与今年早些时候相比，金融状况对经济降温的作用减弱了。高盛经济学家认为，美联储最新公布的一项经济指数高估了以往加息对未来几个月经济增长的拖累程度。怀疑论者的这种观点可能预示着市场将面临更艰难的时期。在2023年的大部分时间里，利率上升同时打击了美国股票和债券价格。最近，对金融环境将收紧和经济增长放缓的押注帮助减缓了对美国国债的抛售，并推动了股市的反弹。Neuberger Berman的非投资级信贷全球主管林奇（Joe Lynch）说，到目前为止，市场的表现还没有显示出政策收紧给市场带来了很大的摩擦，“企业今年在获得资金方面并没有那么困难，尤其是以相当合理的利率获得资金”。投资者普遍预期高利率会给经济降温，这是华尔街普遍称为“金融环境收紧”过程的一部分，即抵押贷款利率上升、债券收益率上升和资产价格普遍下跌。这些因素加在一起，往往会减少流经市场的资金量，比如让个人和企业更难获得贷款。但一个复杂的问题是，很难实时知道金融状况是真的很紧张，还是只是看起来很紧张，尤其是在通胀刚刚达到上世纪80年代初以来的最高水平的时候。经济学家说，理解金融环境是紧还是松是一项挑战，因为一个关键变量隐藏在人们的视野之外。重要的不是美联储目标利率的绝对水平，而是它是高于还是低于既不会减缓也不会刺激经济的假设“自然”利率。经济学家们表示，只有当市场利率严格高于自然利率时，金融环境才会收紧。自然利率不能直接测量，它会随着时间的推移而变化，当人口或技术变化改善经济前景时它会上升，当潜在前景黯淡时它会下降。如果自然利率在过去两年中大幅上升，那么美联储自然就不能像其大幅加息行动所暗示的那样严格收紧货币政策。常见的指标并没有显示严重的紧缩政策已经站稳脚跟。例如，公司和消费者支付账单的问题相对较少。根据最新估计，以美元计算的美国经济总产出（名义GDP）仍在以每年7%左右的速度增长，一些经济学家认为，这一增长削弱了货币政策拖累经济的说法。货币经济学家萨姆纳（Scott Sumner）认为，自然利率已经急剧攀升——在疫情期间，美联储的货币刺激政策推高了自然利率，抵消了美联储在过去18个月里加息5个百分点的效果。在2008-09年金融危机期间，萨姆纳也观察到了一种相关的动态，当时他认为，美联储在2007年大部分时间保持利率稳定的决定实际上代表了重大的货币紧缩，因为自然利率同时在快速下降。现在，他认为情况正好相反。“多数人会将利率上升解读为政策收紧，但你不一定能直接得出这个结论”，萨姆纳说，“如果这真的是一个从紧的货币政策，我预计股市应该是低迷才对”。24th Asset Management的投资组合经理维拉罗尔（Felipe Villarroel）指出，事实上，在过去一年里，美联储官员对长期自然利率的平均估算有所上升。今年，一些美联储官员一直预计长期自然利率将达到3%或更高。即便如此，维拉罗尔对于认为美联储的立场还不够强硬持谨慎态度。像许多投资者一样，他认为加息的影响往往会被推迟，这让他相信经济将放缓，债券收益率将下降。他管理的这只基金买入了10年期美国国债（收益率下降时国债价格会上涨），并青睐高质量公司发行的公司债券。美联储官员预计利率今年将达到5.6%左右的峰值，然后在明年下降。在6月份的会议上，美联储官员一年多来首次没有加息，但为未来进一步加息敞开了大门。许多投资者仍在等待美联储继续收紧政策。Gabelli Funds的货币市场投资组合经理拉内里（Judith Raneri）说，她的基金比同行更倾向于超短期美国国债，押注利率必须进一步攀升才能跑赢通胀。拉内里表示，“我们肯定看到了需求放缓，但就连美联储本身也明确表示，需要采取更多措施，因为通胀还没有下降到合适的位置”。