桐昆股份(中泰证券：给予桐昆股份买入评级)

中泰证券股份有限公司谢楠近期对桐昆股份进行研究并发布了研究报告《需求承压业绩下滑，行业龙头静待复苏》，本报告对桐昆股份给出买入评级，当前股价为12.31元。

桐昆股份(601233)

事件：10月28日，公司发布2023年三季报：2023Q1-3实现营业收入471.89亿元，同比-6.27%；实现归属母公司净利润19.35亿元，同比-68.59%；实现扣非归母净利润18.78亿元，同比-69.55%。其中2023Q3，公司单季度营业收入173.37亿元，同比-14.01%,环比+2.85%；单季度归母净利润-3.66亿元，同比-118.06%，环比-145.86%；单季度扣非净利润-3.81亿元，同比-118.75%，环比-149.35%。

点评：

产品价差下滑，公司盈利能力承压。2023Q1-3实现营业收入471.89亿元，同比下降6.27%。盈利能力方面，2023Q1-3毛利率为5.79%，同比下降5.33pct；净利率为4.13%，同比下降8.14pct；ROE为5.32%，同比下降12.46pct，受疫情反复及油价中枢上移影响，公司盈利能力略有下滑。期间费用方面，2023Q1-3公司期间费用率合计为5.45%，同比增长1.03pct。其中，销售费用率为0.15%，同比上升0.03pct，管理费用（含研发费用，可比口径）率为4.52%，同比上升0.77pct，财务费用率为0.78%，同比增长0.24pct，公司通过加强内部管理创新，大力推行“5S”管理、“TPM”管理、“六西格玛管理”、“精益生产”、“卓越绩效模式”等新型的管理方法，提升公司管理水平。

原油成本催升下游需求承压，长丝行业景气静待复苏。价格方面，当前原油价格高位震荡，据Wind，2023Q1-3Brent原油均价为102.53美元/桶，同比上涨51.06%，2023Q3单季Brent原油均价为97.7美元/桶，同比上涨33.42%，环比下降12.75%。根据中纤网,涤纶长丝POY、FDY、DTY2023年1-9月份均价分别为8082元/吨、8570元/吨、9546元/吨，同比增长11.20%、14.88%、8.62%；Q3单季均价分别为7983元/吨、8526元/吨、9358元/吨，环比-3.64%、-3.83%、-3.53%，同比增长5.32%、9.18%、3.20%。价差方面，POY/FDY/DTY与PTA和乙二醇前三季度均价差分别为1073元/吨，1505元/吨、2368元/吨，同比-24.31%、-5.21%、-14.28%，Q3均价差分别为1103元/吨、1583元/吨、2320元/吨，环比+30.60%、+16.55%、+10.59%，同比-13.82%、+6.81%、-10.65%。进入下半年，随着疫情影响的逐渐减弱，叠加“金九银十”，下游需求端有望回暖，公司的产销量有所提升。产能方面，在PTA方面，公司子公司嘉兴石化拥有420万吨产能，至23年届时公司将拥有近1000万吨PTA产能，基本可以实现PTA原材料自给自足；在聚酯长丝方面，上半年嘉通一期已新投产90万吨聚酯长丝产能，公司合计拥有900万吨聚合，950万吨纺丝产能，位列行业第一；纺织制造方面，公司沭阳生产基地报告期内已经部分纺织设备投入生产，计划在2023年上半年完成1万套纺织设备投产，届时桐昆将完成从“一滴油到一匹布”的最终跨越。产量方面，根据公告，公司2023年前三季度POY/FDY/DTY产量分别为467.3/79.49/59.93万吨，同比增长12.15%/7.91%/3.40%,销量分别为425.24/76.72/55.2万吨，同比3.49%/5.07%/-3.02%；其中Q3单季POY/FDY/DTY产量分别为153.44/28.16/20.11万吨，环比-3.56%/6.26%/1.98%,同比29.89%/3.34%/4.85%，销量分别为154.1/29.95/20.71万吨，环比6.89%/13.96%/18.89%,同比33.64%/7.12%/-3.63%。

浙石化持续贡献业绩，长丝产能继续扩张。2021Q1以来，浙石化为公司每季度贡献丰厚投资收益，分别为8.70亿元、14.05亿元、12.81亿元、8.93亿元、10.68亿元、6.40亿元和0.73亿元；浙石化二期项目已经全面投产，新增2,000万吨/年炼油能力、660万吨/年芳烃和140万吨/年乙烯生产能力，紧跟一期项目步伐保持着高效稳定运行的状态，二期和一期相比，精细化工产品产出更为丰富，包括：LDPE、HDPE、LLDPE、聚碳酸酯、丁二烯等产品，产品利用率和附加值得到更进一步提高，带动业绩更上一台阶，增厚公司投资收益。为继续完善上游供应链，公司于今年5月启动中昆新材料2×60万吨/年天然气制乙二醇项目。公司到“十四五”末，聚酯产能可达1000万吨/年，对应的乙二醇需求将超过300万吨/年。与传统石油化工制备乙二醇的路线不同，该项目以天然气为原材料，降低对石油的依赖。另外，公司启动年产120万吨轻量舒感功能纤维项目，用以延长差别化纤维产品产业链。该项目采用PTA法聚酯生产工艺路线，以精对苯二甲酸和乙二醇为原料，主导产品包括轻量差别化功能性POY纤维、差别化功能性FDY纤维。除了采用先进的大容量直接纺、一步法工艺技术和设备，亦提升了技术的自动性和智能化水平，实现传统产业的技术升级，有望提升企业竞争力和盈利能力。

盈利预测：受地缘政治和疫情反复等影响，2023年前三季度公司盈利能力下滑，我们下调2023年公司业绩预期。由于国际油价长期处于高位，前三季度均价为102.53美元/桶，同比上涨51.06%，而产品终端需求走弱，化学品和长丝价差持续走弱，考虑到Q4原油价格或将再度向上并维持高位，同时疫情仍有不断反复的风险从而影响下游需求，我们预计2023-2024年公司归母净利润为27.0亿元（原值为50.9亿元）、70.7亿元（原值为82.8亿元）、86.1（原值为94.5亿元），维持“买入”评级。

风险提示：油价及产品大幅波动风险；产能释放不及预期风险；疫情恶化影响需求风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，海通证券刘威研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达86.38%，其预测2023年度归属净利润为盈利26.11亿，根据现价换算的预测PE为11.2。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有22家机构给出评级，买入评级19家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为20.34。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，桐昆股份（601233）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力良好，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：有息资产负债率、经营现金流/利润率。该股好公司指标3星，好价格指标4星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

以上内容由证券之星根据公开信息整理，与本站立场无关。证券之星力求但不保证该信息（包括但不限于文字、视频、音频、数据及图表）全部或者部分内容的的准确性、完整性、有效性、及时性等，如存在问题请联系我们。本文为数据整理，不对您构成任何投资建议，投资有风险，请谨慎决策。